元亨祥集团论专项债资本金与PPP结合的可能性

元亨祥集团得知今年6月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（以下简称“专项债新规”）。随后，呼和浩特新机场、集大高铁作为全国首批的两个专项债充作基本金项目落地，引起市场广泛关注。专项债充作资本金，无疑为我国基建市场提振了信心，而PPP作为撬动我国基建市场的重要抓手之一，是否可与专项债结合？元亨祥集团将对此进行分析研究，以支持实操工作。

　　据元亨祥集团了解，近些年来，地方政府债务特别是地方融资平台债务引起中央关注。根据财政部数据，我国存量债务总量在220万亿元左右，其中由中央政府、地方政府直接负债的约有33万亿，企业部门负债约140万亿。140万亿债务中，有30万亿至40万亿属于地方政府融资平台的负债，加上政府直接负债，总量在60万亿左右，占据我国GDP的50%~60%。

　　虽然地方融资平台尚未出现实质性大面积违约，但地方平台引起的巨额债务仍可能会对我国金融稳定带来重大冲击。加上地方政府债务还存在期限错配的问题，因此地方政府债务控制刻不容缓。

　　为化解地方债务风险，自2016年开始，中央开始大规模部署发行地方政府债券置换存量债务，完善地方政府专项债券制度，严格控制地方政府隐性债务。此外，在投融资方面，对地方政府基础设施领域投融资行为、PPP项目资本金使用等进一步规范。例如，2018年财政部发布财金〔2018〕23号文件，要求对PPP项目资本金按照“穿透原则”进行审查，禁止以“名股实债”、股东借款、借贷资金等债务性资金。

　　在资本金审核趋严的情况下，部分地区的重大新建项目投资面临着缺乏资本金的情况，致使大量在建工程不得不停工。加之宏观去杠杆、防风险等政策的实施，我国固定资产中基建投资增速于2018年7月跌至历史最低点，几乎趋近于零增长。

　　2019年1月，为提振基建投资市场，国务院常务会议提出“货币信贷政策要配合专项债发行及配套融资，引导金融机构加强金融服务，保障重大项目后续融资”。2019年6月，国务院发布“专项债新规”，提出允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金，以此保证部分地区重大新建项目的顺利开展。“专项债新规”也成为首次允许债务性资金充当资本金的政策性文件。

　　专项债和PPP作为目前基础设施投融资的两大最主要的“开前门”的工具，能否结合，尚缺乏明确的政策支持。二者对打的分歧在于，只有重大公益性项目才可发行专项债充当项目项目资本金。

　　元亨祥集团解析认为短期内，专项债充当资本金似乎对PPP项目产生了挤出效益。尽管在地方上已经出现了专项债和PPP结合的实践，在政策层面上仍然缺乏明确的指引，存在政策上的风险，这导致专项债和PPP的结合只能零星展开，无法形成规模。

　　事实上，对于《通知》中所提到的允许将专项债作为资本金的重大项目以外的项目，专项债和PPP之间有广泛的合作空间。第一，在政府自身筹集的资本金无法到位的情况下，可以引入社会资本作为项目投资人用市场化资金提供股权投资；第二，地方债筹集齐项目资金之后，在建设运营环节可以引入PPP的市场化理念，让地方政府通过竞争性的方式引入真正的市场主体（全国性的央企、与地方政府真正脱钩的地方国企、民营企业、外企），签署边界和权责清晰的建设运营合同，进而有效控制建设和运营成本。可见，专项债和PPP完全可以做到优势互补，将专项债的融资成本优势与PPP的治理优势和建设运营效率优势有机结合起来，元亨祥集团能够取得更好的政策效果。