翻身年之后，结构牛来了？私募“招兵买马”备战2020年

2020年伊始，受益于市场风险偏好回升，私募基金们就开始了扩张的步伐。

一方面，以东方港湾、贝莱德等为代表的私募纷纷发布“招兵买马”启事;另一方面，私募在备案新产品、趁势找“金主”上也不遗余力。仅1月15日，便有高毅资产、敦和资产、磐耀资产、大禾投资等国内知名私募，以及路博迈投资等外资私募备案新产品。

私募扎堆补充“弹药”的背后，是2019迎来翻身之年的成绩单。2019年，市场迎来较大幅度上涨，沪指、深成指、创业板指数、上证50涨幅分别为22.30%、44.08%、43.79%、33.58%。数据显示，2018年股票策略私募证券产品的平均收益率为-16.77%，而2019年这一数据则为26.19%。

权益类私募业绩表现更为彪悍，173只“翻倍基”中，近9成为权益类私募基金产品。而在整体规模增长的背景下，百亿级私募新面孔不断涌现，新增百亿级证券类私募包括盘京投资、少薮派投资、幻方量化投资、灵均投资、九坤投资、明汯投资等。

这些业绩表现一骑绝尘的私募，多是在2019年踏对了市场节奏，并保持着相对高的仓位运行。而在2020年，不少私募皆认为其中有不少投资机会存在，趁机发行新产品，还有私募期待在“结构牛”中寻觅机会。

行业“大翻身”

2019年全年A股市场整体震荡上行，大消费和科技板块表现抢眼，结构性牛市得到市场认可。在这样的背景下，私募基金也打了一场翻身仗。

1月14日，证监会发布的私募投资基金登记备案总体情况显示，截至2019年12月底，中国证券投资基金业协会已登记私募基金管理人2.45万家，较2018年底增长0.01万家，已备案私募基金8.17万只，较2018年底增长0.71万只，管理基金规模13.74万亿元，较2018年底增长0.96万亿元。

全年拔得私募收益头筹的是斌诺启航2号，收益达1389.85%，夺得私募冠军。而在近6000只股票策略私募产品之中，有逾两成即1310只产品的全年收益率超过50%，24只产品全年投资收益率超过200%。

据私募排排网数据不完全统计，2019年百亿级私募增至37家。

在百亿级私募中，景林资产在2019年的平均收益为56%，淡水泉的年度平均收益为44.9%，凯丰投资在2019年的年度收益为48.9%，高毅资产在2019年的年度平均收益为36.13%，王亚伟旗下的千合资本在2019年平均收益为35.18%。而明毅博厚、喆颢资产、融葵投资、佑瑞持投资、合晟资产、千为投资等不以权益类投资为主的百亿级私募，在2019年的全年收益相对较低，均低于10%。盘京投资成为2019年新晋百亿级私募“黑马”，全年收益超6成。2019年下半年，其规模迅速增长，一跃进入百亿级私募行列。

在私募调研方面，私募机构也积极出动。去年12月共有414家私募机构参与调研，其中共调研上市公司176家，主板公司34家占比19.54%、中小板公司78家占比44.83%、创业板公司 46家占比26.44%。由此看出，私募仍然偏好寻找中小创等成长型个股机会。

耀眼的业绩自然也成为了私募发新产品的重要筹码。数据显示，近期景林资产、东方港湾及重阳投资等百亿级私募积极发行产品做多A股。其中，高毅资产在今年1月15日备案了华润信托-高毅邻山优选3期，敦和资产在1月15日备案了敦和西湖2号私募证券投资基金，淡水泉在1月14日备案了淡水泉专项12期私募证券投资基金。

业绩归因

2019年，业绩表现一骑绝尘的私募们是如何取得好业绩的?

经济观察报记者采访得知，这些私募多是在2019年踏对了市场节奏，并保持着相对高的仓位运行。

百亿私募星石投资在2019年的整体策略是“复兴牛市酝酿，科技类别领先”。公司因为在2019年保持高仓位运作，重仓投资了科技、医药为主的成长股，这也成为公司产品收益的主要来源。

2019年的私募基金公司业绩榜中排名第8的大禾投资曾是2018年多头策略冠军，该机构负责人胡鲁滨回顾2019年，表示公司到现在为止真正重仓且对业绩有重大贡献的，只有几只股票。这也意味着公司通过集中持股提高胜率。他表示，这些股票在建仓时市盈率都相对较低，本质上产品收益是来自标的公司的现金流、成长性，最重要来源于企业增长的稳定性。在行业偏好上，大禾投资偏爱品牌消费、传统制造业与公用事业，对互联网行业也在关注。

2019年上半场的业绩表现向上弹性不足，风控角度对仓位的保护是重要因素。在市场上行过程中，老牌私募和聚投资跟随市场节奏也进行了逐步加仓，但整体看，其间平均净多头仓位处于中等水平，分享到部分市场上行带来的收益，但净值向上弹性不足。“这其中的主要原因是出于对产品风控的考虑。在经历了2018年的持续下跌使得产品净值出现一定程度的回撤，在产品相关的预警、止损机制下，和聚投资从仓位配置层面在年初对产品进行了一定程度的保护，包括运用股指期货进行系统风险对冲。”

行业配置层面，和聚投资有得有失。因为上半年重点偏制造业、偏基础性行业，相关的上市公司的股价表现也超越了板块的平均表现。但市场整体的风口并不在此，所以也是影响和聚投资的产品净值向上弹性的一个原因。下半年，和聚投资在配置层面做出了积极调整，配置了景气向上、成长空间足够大的一些成长股，比如当前重点看好的科技领域细分的信创板块。因此，下半年TMT行业的结构性机会，和聚投资整体上还是把握住了。

同时参与A股、港股投资的格雷资产在2019年产品收益均在3-5成左右，该机构总经理张可兴坦言，2019年以商业模式为第一位的选股原则，长期持有未来成长确定的中国核心资产。不过，2019年港股市场表现相对较弱，其重仓的以互联网龙头企业为代表的港股，与持仓A股表现相差较远，客观上拖累了2019年基金的整体业绩表现。“重仓的A股方面，则在2019年均实现50%以上涨幅，大幅跑赢各大指数。第4季度，由于我们认为港股核心企业比部分已经估值较高的A股龙头企业具备了更好的投资价值，公司在整体保持重仓的同时，适度降低了A股龙头白酒股仓位，提高了港股互联网龙头和A股其他核心企业持仓。”

结构牛来了?

2019年，Wind全A指数整体市盈率17.5倍，位于2000年以来历史市盈率区间的最小10分位区间水平。从近10年的维度看，当下A股整体估值水平也位于(12-32)倍区间的后30%水平。在此背景下，2020年A股估值中枢上移动力是否存在?投资机会又在哪?

对此，星石投资董事长江晖看好2020年投资机会，他认为，从2020年开始成长股机会显著超越价值股机会。科技产业加速升级，消费行业持续集中，这是中国当今最大的一个经济形势。“其中，未来5-10年，最大的趋势是科技突破。”

和聚投资认为市场的整体估值水平仍有较大的上行空间，当下A股正处在结构性牛市的第二阶段。同时，由于当下正在处在再融资新政征求意见稿落地的阶段，预计2020年再融资的规模将恢复至万亿水平，甚至很可能会创下或者达到历史新高的位置。“我们当下所处的市场，并非传统意义上跟随经济周期起伏变化带来的传统意义上的牛市，当前的经济还在下行的过程当中，所以资本市场的牛市呈现出结构性、阶段性特征。2019年上半年是本轮牛市的第一阶段，以价值消费板块为主，科技成长板块为辅。经济下行环境下，行业龙头的市占率逆势提升，龙头股票产生了溢价;另一个原因可能来自于投资者结构的变化，消费类龙头受益于外资配置偏好。”和聚投资表示。

而第二阶段，开始进入到了2019下半年科技板块的大行情，电子、计算机、半导体芯片等此起彼伏。当下中美科技竞赛已经成为2020年确定性的方向，从科技领域的投资时钟角度来看，科技板块的牛市浪潮大概率仍将继续，逐步从建设走向应用的一个轮动的过程。

而后第三阶段，全面的牛市，需要企业盈利的全面实质性好转，则是一个相对更长的值得期待的过程。“真正在左右未来投资的重心，它不再是简单的成长或者价值之间的评判，未来两者都有机会。”

张可兴直言2020年机会大于2019年。这源于股票与资金的供求关系逆转，股票供应大增，退市股票也会越来越多;资本市场的投资者结构发生更本性变化，机构化进程加速;中国经济已经过了高增长时代，商业二八原则下企业效益分化明显。

再此背景下，格雷资产认为中国当前市场特点和经济阶段，同时具备了美股1980年启动的19年牛市和2008年启动的11年牛市的三个核心特征：一是市场散户化转向机构化;二是国内消费升级，国外国际化扩张;三是科技创新，互联网科技巨头崛起。

“我们持续看好港股和A股的核心资产。去年12月份中美贸易摩擦缓解，港股已经逐渐走出底部，进入最好的投资时点。从市场风格长期趋势来看，优质资产开始闪耀登场，选股比择时更为重要，A股已逐渐从交易型走向配置型，这是未来A股的长期趋势。能够选出真正的核心资产，好公司还能够拿的住，将成为考验投资人能力的最重要因素。”

在丰岭资本掌舵人金斌看来，站在当前时点综合增长潜力及估值，从全球对比来看，中国大部分蓝筹股仍然具有较大的吸引力，港股市场更是如此。对经济的悲观看法，压制了部分行业优秀公司的估值水平，这或许正是长期价值投资者的机会。中国人民勤劳、重视教育，这是社会长期发展最大的动力和保证，投资者可能低估了中国经济的韧性。

配置思路

针对2020年，上述私募的具体配置思路是什么?和聚投资表示期待结构牛。“我们认为，明年的第一个相对确定性的机会来自科技板块行情的延续，其中重点关注‘双逆’领域，即逆经济周期、逆贸易摩擦的行业和板块。以往逆经济周期的行业主要是‘铁公基’，现在逆经济周期的主要是‘新基建’，这也是政府大力倡导和支持的领域。”

和聚投资认为，未来确定性机会较强的细分领域，一个是5G技术相关产业链机会，从半导体芯片，半导体设备，通讯设备，5G应用等等。其核心是5G之下的物联网。另一个细分领域则是信创工程，基于中美科技领域竞争关系下催生的行业确定性机会。同时，滞涨的周期性板块或迎来系统性的估值修复机会。

下一阶段，该私募判断，传统消费品类的投资机会可能会以相对更细分的赛道、主题性甚至或是个股性的机会出现，比如消费下沉、地产后周期中所包含的一些机会。当然也会持续跟踪消费类行业的基本面情况，积极从中挖掘出有潜力的投资机会。

除了5G产业链投资，星石投资还看好新能源汽车产业链里确定性更高的核心零部件投资机会和医药生物行业里创新药、高端仿制药以及医疗服务方面的投资机会。以医药行业为例，创新药与高端仿制药在医保价格谈判的时候会非常有利，它虽然降到一半的价钱，但换取了全部的市场，对他们非常有利。同时，随着老龄化加剧，医疗服务未来需求将会持续爆发，优质供给严重不足，量价齐升。“尤其是民营企业，它扩张快，价格便宜，服务又好，它的需求会爆发。有的公司可能涨得太多了，我可能会换换，找新的公司再投。标准化复制能力强的，依托于技术或资金的优势，规模以上的好的连锁医疗企业，是我们研究的重点。”江晖表示。

格雷资产在2020年最看好的投资机会是港股卓越的TMT公司、A股被市场错杀、具备高性价比的消费医药类企业和优秀的金融地产龙头公司等股票。该机构预计这些股票在今年会享受估值和业绩的双提升，会大幅跑赢市场指数。“比如以港股某互联网社交龙头为例，我们预测今年公司业绩已经走出去年的低谷处于加速恢复状态，今年业绩很可能大幅超预期，所以估值和业绩正处于戴维斯双击阶段。而长期看，该公司未来5-10年内净利润至少实现3000亿到5000亿，届时市值可达10万亿以上，股价上升空间巨大。”

大禾投资则一方面通过集中持股提高投资的收益率，另一方面通过减少出手次数提高投资的胜率。也正因如此，大禾投资的持股从来没有超过10只，胡鲁滨表示，在未来三年五年之内，持股数量大概率不会超过10只。“我们将聚焦于从好的商业模式中选择好的公司，再从好的公司中选择最优秀的，把投资标的从上百个压缩到几十个，再从几十个中圈定几个进行确定性投资。”

具体到行业上，大禾投资认为品牌消费、传统制造业、公用事业等行业中有更多符合好的商业模式的公司，进而在这些行业中精选个股。以品牌消费板块为例，胡鲁滨虽然偏爱品牌消费，但他表示消费行业并非遍地黄金，机会只属于少数个股。尤其现在沪港通这些外资进入A股市场进以来后，把很多商业模式比较简单的股票估值炒得很高，导致本土投资者反而失去了投资这些股票的机会。“比如海天味业、爱尔眼科这样的优秀公司，投资者一直希望能便宜点，但现实是不但没等到便宜的价格，反而是价格越来越高了。”

金斌在今年看好三类投资机会：一是部分传统行业里，受担忧经济增长拖累，估值受到压制的优质企业;二是部分经营和运营效率能够持续改善的行业，市场担忧价格竞争，估值处在合理水平下方的优质企业;三是部分商业模式优异，长期前景广阔，估值合理的优质企业。主要防范两方面的风险：一是把企业周期性盈利向好，误看成是趋势性的长期成长;二是对中长期有潜力的企业，给予过高的估值水平，透支了潜在的上涨空间。