以案说法｜看似简单的“投资者适当性管理”背后却有大讲究

近年来，因为投资者适当性管理不到位，资管机构赔付投资者损失案例迭出。在当前《九民纪要》已发布实施的背景下，相关裁判观点可能发生变化，对卖方机构是否尽到适当性义务的审查相较以往亦可能从严。

司法实践中，有法院认为，卖方机构因与代销产品存在利害关系，故其对产品风险等级的评估缺乏客观性。

在“（2018）京01民终8761号”一案，也就是大家熟知的“恩济案”中，二审法院北京二中院认为：代销机构虽主张基金管理人对案涉基金的风险等级评估确定为中风险，与投资者“稳健型”的风险承受能力相匹配，但基金管理人、托管人及代销机构等对基金的风险评级因存在一定程度的利害关系而缺乏客观性，并且评估结果与基金招募说明书中载明的“较高风险”内容不符，故就代销机构的该项主张，法院不予支持，并由此认定，代销机构在明知投资者稳健型风险偏好的情况下，推介其购买不适宜投资的较高风险的案涉基金，存在重大过错。

对此，我们注意到，相较于行政监管，现有司法裁判对产品风险等级评估的客观性认定标准似乎更为严格。由于卖方机构与产品之间的利害关系，即便卖方机构建立独立的风险评价体系，亦无法保证产品风险等级评估的客观性。

鉴于目前投资者适当性管理缺乏独立的第三方机构开展评估，从恩济案的经验教训来看，今后的投资者适当性管理过程中不仅要关注评级结果，更要关注具体的评级方法以及评级过程的留痕。

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在业务实践中，卖方机构一般以要求普通投资者填写风险承受能力评估问卷的方式，对普通投资者进行风险承受能力评估。但在司法实践中，普通投资者往往会主张问卷确定的评估结果与其实际情况并不相符，评估确定的风险承受能力等级高于其实际承受能力。

在此情形下，裁判机关通常会从实质上判断卖方机构是否履行了谨慎评估义务。如存在以下情形，则裁判机关可能会认为，卖方机构对投资者所作的风险测评结论不是投资者风险承受能力的真实反映，卖方机构适当性义务的履行存在瑕疵：

情况一

虽然风险承受能力评估等级显示，该普通投资者可以购买高风险金融产品，但其在评估问卷具体选项中表明的投资目的、投资态度等风险偏好，与评估结果明显不符，例如，在问卷某问题的选项中明确选择不能承受本金损失。

情况二

虽然风险承受能力评估等级显示，该普通投资者可以购买高风险金融产品，但其在卖方机构推介过程中，曾强调或表示其属于保守型投资者，主观上更倾向购买低风险产品。

由此，卖方机构对普通投资者进行风险评估时，不宜仅仅依靠问卷反映的结果确定投资者的风险承受能力，宜结合问卷具体选项以及该投资者的既往投资经历，通过多次询问、回访等方式，交叉核实确认投资者对风险及损失的真实态度，并对核查过程以录音录像等方式进行留痕，避免发生争议时投资者否定风险评估结果，从而从根本上否定卖方机构作出的适当性匹配意见。

情况三

不少法院认为：衡量卖方机构是否尽到适当性义务的标准，关键在于是否通过前述程序真实核对客户的风险承受能力，并依照客户的实际情况善意作出适当告知。如卖方机构未能提供充分证据证明，其以投资者能够充分了解的方式向投资者说明产品的运作方式，并将最大损失风险以显著、必要的方式向投资者作出特别说明，仍需承担相应责任。

上述三方面来看，风险承受能力评估合规合法只是第一步，在实践中如果评估不客观，风险陈述不到位，或者明显有悖投资者意愿，都可能存在法律上的瑕疵，从而承担责任。

最后，适当性管理需要留痕。当投资者与卖方机构产生纠纷时，卖方机构有义务拿出双录资料自证，如果拿不出来，则大概率败诉。

其实，在实际操作中，卖方机构对签约过程双录，对整个销售过程进行留痕，亦是对自身的保护。随着互联网技术越发成熟，投资者通过互联网交易系统购买金融产品，在线双录将更为简便。