乾立基金：“组合拳”打造多元化证券投资业务

近年来，伴随着证券市场的快速成长，我国机构投资者取得了超常规发展，机构投资者的入市规模已占流通市值的一半以上，其构成逐步趋于多元化，证券投资基金、券商等已成为主导证券市场的中坚力量。与此同时，国内机构投资者的国际化进程也在加速。种种数据表明，证券公司已成为我国证券市场的主要机构投资者之一。

上海乾立股权投资基金管理有限公司（以下简称“乾立基金”）2014年在上海创建，经过三年的发展，乾立基金已从众多投资机构中脱颖而出，形成了以房地产投融资、股权投资和证券投资为核心业务的多元化资产管理集团。在证券投资领域的业务布局，则以多元化、市场化的发展理念在一级半市场定增行业内崭露头角，成为证券投资市场中成绩斐然的后起之秀。

不论对于行业还是投资人来讲，如何对资金募集、项目投资、产品设计、资产运营及最终退出的完整投资周期的熟知和完善运用，都是投资机构关注的热点。尤其是如何在股市持续走低的市场中分得汤羹，更考验着乾立基金的专业能力和投资眼光。近日，乾立基金执行董事徐煜女士接受了《融资中国》杂志记者的采访，阐述了其多年来在证券投资领域的经验和观点。

标新立异·不同凡响的战术策略

证券投资作为乾立基金的三大业务板块之一，坚守多元化、市场化的发展理念。从2015年下半年开始，乾立基金由一级半市场的定增业务为切入点开展证券投资业务。

谈及为何将定增业务作为证券市场投资的主要方式时，徐煜介绍道：“首先，证券市场的投资与整个大盘的点位相关。我们看到，近期证券市场主体比较低迷，整个大盘的点位不高；另外，则是乾立基金的主要资方的投资偏好和资产类型。这些都让我们觉得，定增业务是个很好的切入点”。

通过市场检验，虽然乾立基金相比市场上的公募机构而言规模并不大，但对于一家成立3年的私募基金管理公司，践行“精准化”、“小而美”的业务定位，则是乾立基金不同于一些公募基金和券商直投机构的一种特殊策略。未来，乾立基金在业务上会更侧重在单体项目上的针对性投资。

对于开展定增业务的具体措施，徐煜坦言：“乾立基金主要关注主板和中小板定增市场，对于创业板项目定增，因其在风险偏好和定增规则下有别于主板和中小板。故我们对创业板的定增业务投入相对较少。”

在定增标的选择上，乾立基金会在诸多项目中精选单票，做精做实，并在熟悉领域开展业务，选定标的后专注其中并深挖项目价值，然后关注具有中长期成长能力的项目；标的期限上，乾立基金主要考虑一年期定增标的。此外，根据大盘点位实时跟踪监测市场平均折扣率，重点考虑高于平均折扣率的大折扣标的。投资策略上，乾立选择以基本面导向为主的价值投资，采取一二级市场联动、兼并收购的运作方式，同时侧重资产重组，并优先考虑大股东参与及员工持股计划。

而对于细分领域的定增业务，乾立基金则把目光更多投向了市场上认同的“红海”和新兴蓝海领域。目前，乾立基金将关注点聚焦在高端装备制造、新能源、医疗健康、传媒、信息技术等领域的标的。高端设备制造是工业4.0的趋势，新能源、互联网产业是国家战略主导产业，而医疗卫生产业则是社会大众所关注的领域，文化产业也将是未来国家重点扶持的对象。

“现在和未来几年，乾立基金还会围绕大健康、大消费、大文化领域及一些先进制造业板块进行布局；我们还会特别关注整体上市、国企改革的一些概念性个股。相比不加思索的添加，我们会精选一些项目标的，更重要的是，这些标的必须符合我们的投资策略和风格。另一方面是分散化投资，我们不一定都围绕一整块或某个板块去投资，因为对私募管理公司而言，资金量与公募相比较为有限，所以必须用在刀刃上”，徐煜坦言。

业务方式上，乾立基金与业内领先券商、知名投资银行、一线公募机构建立合作关系共同开展定增业务，涉及单票与组合票。

组合票方面，乾立基金从长期合作伙伴财通基金参与的150余家定增上市公司中选择参与投资13家定增项目。截至10月31日，这些项目中的最高定增浮盈已达58%，从而在投研能力方面得到认可。单票产品上，乾立基金则参与了上海华谊（集团）公司、传化化工、中节能太阳能股份有限公司的定增项目。截至10月31日，三家公司中的最高定增浮盈已达80.2%。值得提及，乾立基金还与盈创投资管理有限公司共同出资设立了以定增与上市公司并购为核心业务的民璞投资管理有限公司，未来民璞将打造适合自身的专业团队并走精品化专业化的成长路线。

在战术上，乾立基金更多倾向于并购型定增业务。从实际操作来讲，乾立基金则更注重于改善企业的实际利益、提高企业的持续盈利模式，所以其大部分案例都是并购驱动性和带有资产重组概念型的定增，在以定增业务为核心的多元化打法中，乾立基金“组合拳”呼之欲出。

卓而不凡·用专业塑造投资风格

作为一种并购的热门方式，有人认为定增的门槛低，以至于更多的上市公司都愿意把定增作为融资的主要途径，因此，定向增发并不能保证企业的优质成长。另外，证监会还提出“不增加即期扩容压力”的说法。那么，作为一名投资者，徐煜是否认同这一观点呢？

徐煜表示：“我个人并不认为定增的门槛低。不管是有关数据还是实践操作都表明，投资机构要去参与定增，没有近一两个亿的资金，是很难去参与的（之前有数据显示是在1.5到1.6亿之间），这个要求对于乾立基金这样的专业机构投资人来说并不低。”

另外，据了解，现在有些领域的企业获得证监会批文也不容易，比如一些高污染、高耗能或是国家政策并不特别扶持的公司及并购重组新政后的一些借壳类公司，这方面的审批会使准入门槛更高。

而对于证监会提到的“即期扩容”，徐煜表示：“翻看定增历史就能知道，一开始是股权分置改革要做一个定增，那么之前定增的对象是谁？我们看到，其对象主要是上市公司大股东及其关联方，或是上市公司大股东的主要资产注入上市公司，不论是以现金收购或是发行股份的方式进行，都是我们完成上市公司再融资的主要途径。与此同时，我们看到证监会提出的增加即期扩容压力的提法，以进一步规范上市公司再融资行为中可能产生的一些‘泡沫’问题。”

在股权分置改革后，某个股改阶段的定增是更多元化的。“说到定增，以前它的定价机制绝大多数案例是以董事会决议日为基准，即不低于决议日前20个交易日交易均价的九折，未来如果以市场化的定价来看，现在很多机构投资人包括某些上市公司本身就更偏好以其定增发行期首日作为一个定价基准，而这也是未来的一个趋势。”徐煜认为。

对于国家政策监管的持续升级和行业的不断自我优化，徐煜分析：“一是专业投资机构可以思考如何才能更好地判断一家公司的投资价值。因为现在可以观察到，这半年来，定增的最终发行价越来越高，折扣越来越薄，很多公司出现了溢价发行的情况，但是二级市场大环境却并不乐观；另外，如果监管层持续推进此类政策，只会让市场回归到更为理性的局面。尤其对乾立基金这样的专业机构投资人而言，反而是个利好。”

今年9月9日，证监会对外发布并实施了修改后的《上市公司重大资产重组管理办法》，新政旨在扎紧制度与标准的“篱笆”，给“炒壳”降温。那么，新政的实施对行业有何影响？乾立基金又如何针对这项新政来调整业务？

对此，徐煜认为：“新政强调的是借壳上市的规范和从严，而这也是对借壳上市的重新定义。新政中有对于构成“借壳”行为指标参数的增加，而之前只计算衡量一个资产指标。另外，现在开展定增，如果这个项目一旦被监管层认定为“借壳”，它将不得募集配套资金。因此，新政对于我们挑选一些重大资产重组类项目，多少会有一些影响。现在，乾立定增策略在微观层面会紧贴政策变动，做出适时调整，并用专业、尽职、务实、创新的精神为投资人创造价值。”

稳扎稳打·去除浮燥做好投资本质

近几年来，中国股市的持续低迷已是不争事实，那么，未来三到五年，乾立基金会更注重哪些行业和板块间存在的并购与定增机会呢？

“我个人持比较乐观的态度。但短期来看，整个A股市场的上行压力是较为明显的。我觉得这与我们整个宏观经济数据的增长包括一些外围市场的影响都息息相关。”徐煜表示。

基于对四季度行情的预判，徐煜认为乾立基金会选择一些大的且抗击性较强的消费、医疗、食品饮料类等企业。“但是，从中长期来看，我们还会坚定认可一些大的，如快消品、医疗健康和文教板块。因为这是中国市场的一个刚需，包括我们目前的医疗体制改革。可以说，整个市场的渗透率还比较低。”徐煜认为。

“另一方面，我们也会去密切关注一些真正对宏观经济层面或能反应国内市场老百姓消费热点的板块。因为我觉得，这些板块受行业经济周期影响的程度相对较低。”徐煜表示。

当谈到投资心得和行业发展难点时，徐煜坦言：“我个人感觉，在私募股权投资行业里，大家的心态还有些浮躁，不能静下心去看透企业本质，特别是针对一些热门领域。”

“举例来讲,像医疗健康、文化传媒这两个板块，这两年不论是拟投项目的募资量还是其他的资本市场运作都非常红火。但带来的问题却是估值偏高。我们之前接触到的医疗界项目也比较多，我觉得大家对于这个行业的项目估值都比较疯狂，特别是一些稀缺项目，而这也增加了投资难度。”徐煜分析。

在徐煜看来，除了企业的高估值，更大的行业难点在于缺乏优质项目。虽然随着投资机构的不断成熟，它们对于一些专业领域有了自己的思考。但对一些专业性比较高的行业，比如文化传媒等细分领域，其实需要专业和强大的行业背景。而投资机构能否更好的驾驭企业，这是行业难点所在。

从实操层面，真正想看懂这些细分行业内的企业特征很难，特别是这两年的医疗健康及其相关细分领域如生物制药、生物技术等，其准入需要的技能专业背景是非常强的。“如果没有这方面的专业背景，你很难判断某些产品是不是值得投资。还有就是它在创新的商业模式，是否能为其带来经营能力的持续提高。而在考虑某些领域的可行性投资时，也并不是单纯地获取份额或‘占个坑’，所以我个人会花很多时间去看其行研报告。乾立基金发布在官方微信平台的行研周报及月报，推荐大家关注一下。”徐煜分享道。

机构投资者是随着证券市场的发展而壮大的，相反，机构投资者的壮大对企业的改制上市和证券市场的发展创新都起到了至关重要的作用。乾立基金正顺应市场发展，以其独到的投资目光与卓越的组合策略及追求投资本质的经营理念，在五彩斑斓的证券市场中，逐步成长为一棵沉稳、生命力旺盛的参天大树。