【投教科普】房地产私募基金退出中的问题与分析（一）

投资退出是房地产基金投资的最后一环,是对募集、投资、投后管理阶段的最有效检验,同时也关乎着房地产基金能否顺利开展再投资。房地产基金通常的退出方式有IPO、并购、股权转让、原股东回购、清算及其他,而我国现阶段大部分房地产基金采用的投资退出机制,是通过房地产企业原股东或其他回购主体对房地产基金持有的股权以协议价格和方式进行回购,并且为了提高房地产基金退出的可能性,加入结构化设计,设定强制收购股权、领售权、清算权等。实践操作中,房地产基金退出可谓乱象重重,有的完全退出,但再投资时埋下了风险的种子,有的仅完成投资资金退出,但仍保留投资法律关系,有的延期退出,但未履行任何的法律手续等等。本章主要通过列举案例的方式对上述情形进行展现,分析乱象产生的原因,并揭示蕴藏的风险。

从四则房地产基金退出案例的现象说起：

投资退出不彻底招致风险

【案情简介】

2011年,某房地产基金(以下简称A基金)通过受让H房地产公司以下简称H公司)80%股权,向H公司投资人民币2000万元。投资期满后,A基金从H公司收回了投资款,在准备办理股权变更手续时,H公司为方便将来融资提出继续保留A基金股东身份,暂不对H公司的股权结构进行变更登记,A基金同意继续持股,并与H公司签订股权代持协议。2012年,A基金先后两次向H公司支付投资款,由H公司A基金出具借条。

2013年,A基金准备对H公司进行新一轮投资,委托外部风控团队进行尽职调查。根据尽职调查,H公司的两大核心股东由于经营理念的不同,已经决定各自独立运营,但因H公司旗下项目众多并且复杂,项目收益分配不清,人事关系不明,因此,至调查时点并未完成彻底分割。

【分析意见】

在这个案例中,A基金未完成2011年投资的全退出,投资期满后仍然是H公司在工商行政管理部门登记的股东。虽然A基金和H公司签订了股权代持协议,但该协议不能对抗善意第三人。另外,在2012年投资时A基金对H公司未做任何尽职调查,也未履行任何投资决策程序,在H公司仅出具借条的情况下完成投资,该投资实际上是债权投资。正因如此,A基金未对H公司进行投后管理,也就无从了解投资期间H公司发生的变化之所以出现上述问题,主要是因为H公司的实际控制人与A基金管理方具有良好的关系,而且A基金与H公司过往的合作实践也证明H公司拥有良好的信用,这就为双方的后续合作打下坚实的信任基础。在此情况下,A基金不惜改变投资方式和承担代持的风险。最后,A基金投资决策委员会在听取外部风控团队尽职调查报告后,讨论了上述问题,决议更改投资方式,继续采用股权与债权相结合的方式进行投资。

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